一張圖，就能看懂醫(yī)療健康行業(yè)，以及各個細分領(lǐng)域的領(lǐng)軍企業(yè)
日期：2016/12/15
不管是做一級市場投資還是二級市場投資，投資經(jīng)理對大行業(yè)的基本框架有所認知是基本要求，唯有對行業(yè)有基本的把握，才能知道公司在產(chǎn)業(yè)鏈中的位置和價值。以下圖的醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)為例：
筆者所在團隊投資了上圖中的藥企、器械廠商、流通企業(yè)、第三方診斷公司等行業(yè)中的多家細分市場前三的企業(yè)，并調(diào)研過其他各個主要產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)的企業(yè)。現(xiàn)根據(jù)一手調(diào)研信息對整個行業(yè)的各個環(huán)節(jié)做簡要梳理，主要是自我整理一下大行業(yè)的投資邏輯以供備忘。
一、CRO
細分行業(yè)存在的基本邏輯：
CRO是指合同研究組織（Contract Research Organization），這類公司提供從藥物發(fā)現(xiàn)、到臨床試驗等各環(huán)節(jié)的服務(wù)。由于醫(yī)藥行業(yè)是行政管制行業(yè)，藥品上市需要各國監(jiān)管部門的審批（國內(nèi)為CFDA），獲得注冊證才能上市銷售。同時，藥物本身的研發(fā)過程也較為復雜，以小分子創(chuàng)新藥為例，需要經(jīng)過化合物的發(fā)現(xiàn)、化合物優(yōu)化、臨床前動物實驗、臨床I期、II期、III期、新藥申報等過程。一款成功上市的創(chuàng)新藥，所需要的花費已經(jīng)到10億美金的級別，所以研發(fā)環(huán)節(jié)會有各類對應(yīng)公司的存在。
細分行業(yè)里面的典型公司：
這類公司的典型業(yè)務(wù)包括為制藥公司提供化合物篩選、化合物優(yōu)化、動物試驗、臨床研究等。以藥明康德為代表，公司起家即為制藥企業(yè)提供化合物篩選等服務(wù)，按照人頭收費，或者按照化合物收費。這類公司商業(yè)模式的本質(zhì)是研發(fā)外包，例如制藥公司按照10W美金每人每年的價格支付研發(fā)費用，公司按照20W人民幣每年的價格雇傭國內(nèi)研發(fā)人員，享受的是國內(nèi)的“工程師紅利”。隨著國內(nèi)公司競爭的加劇，研發(fā)外包的利潤率也已經(jīng)快速下降，并且已經(jīng)形成了以藥明康德為首的幾大公司寡頭競爭的局面。
發(fā)展方向和投資機會：
CRO環(huán)節(jié)已經(jīng)相對成熟，發(fā)展方向包括新的研發(fā)平臺和適應(yīng)下游的研發(fā)模式的轉(zhuǎn)換。成熟公司大多已經(jīng)上市，藥明康德也將私有化回歸，康龍化成等也擬上市，以后行業(yè)內(nèi)并購會是趨勢。
二、CMO、原料藥API
細分行業(yè)存在的基本邏輯：
隨著研發(fā)的推進到藥品上市，對藥物化合物和原料生產(chǎn)的要求也越來越高，從化合物發(fā)現(xiàn)初期的幾克，到后期動物實驗、臨床、大批量上市的幾公斤級、幾十公斤級、噸級的生產(chǎn)需求，因此CMO（合同加工外包，Contract Manufacture Organization，主要是接受制藥公司的委托，提供產(chǎn)品生產(chǎn)時所需要的工藝開發(fā)、配方開發(fā)、臨床試驗用藥、化學或生物合成的原料藥生產(chǎn)、中間體制造、制劑生產(chǎn)等）和原料藥API（Active Pharmaceutical Ingredient，旨在用于藥品制造中的任何一種物質(zhì)或物質(zhì)的混合物，而且在用于制藥時，成為藥品的一種活性成分）就順應(yīng)而生。其本質(zhì)是藥品的中間體和原材料。
細分行業(yè)里面的典型公司：
CMO的典型公司如藥明康德子公司合全藥業(yè)，A股上市公司博騰藥業(yè)。合全藥業(yè)作為藥明康德美國上市主體的子公司，回歸新三板還開創(chuàng)了美國上市公司新三板回歸第一股的先河，中金做的掛牌融資，當時額度還很緊俏。
API公司如石藥集團等企業(yè)規(guī)模已經(jīng)非常大，這些企業(yè)做抗生素、維生素等已經(jīng)非常成熟，也已經(jīng)上市多年。
發(fā)展方向和投資機會：
醫(yī)藥中間體生產(chǎn)環(huán)節(jié)的核心競爭力就是質(zhì)量和產(chǎn)能，一方面要求有優(yōu)秀的質(zhì)量管控能力，另外一方面需要有足夠的產(chǎn)能滿足下游的需求。行業(yè)里面優(yōu)質(zhì)的企業(yè)，需要綁定下游的制藥公司和好的品種。這個環(huán)節(jié)就是典型的資金密集型，適合戰(zhàn)略投資，鑒于行業(yè)較為成熟，并購會成為主要趨勢。
三、中藥材
細分行業(yè)存在的基本邏輯：
中藥飲片行業(yè)是一個歷史悠久的行業(yè)，我國中醫(yī)從古至今發(fā)展這么些年也培育了廣大的醫(yī)生和受眾群體。中藥飲片本身很土，土到從地里把藥材挖出來洗洗曬曬就能用，有很強的農(nóng)業(yè)屬性，當然現(xiàn)在也有很現(xiàn)代化的清洗、切片、干燥等設(shè)備。這個行業(yè)魚龍混雜，有最便宜的三七、板藍根，也有貴到咋舌的蟲草、藏紅花等名貴藥材。由于廣闊的群眾基礎(chǔ)，自然有較大的市場空間，全國號稱有四大藥都，分別是安徽亳州、江西樟樹、河北安國、河南禹州。亳州為華佗故鄉(xiāng)，四大藥都之首，筆者曾在亳州交易市場感受過現(xiàn)場的交易氛圍，基本上是人滿為患菜市場般的感覺，非行業(yè)內(nèi)資深人士很難評判藥材好壞，而當?shù)孛磕暌灿信e辦各種藥材鑒別比賽。
細分行業(yè)里面的典型公司：
康美藥業(yè)算是龍頭企業(yè)，收購了亳州老的中藥材市場，并耗資15億元打造了新的康美（亳州）華佗國際中藥城，但其業(yè)務(wù)屬性基本具有房地產(chǎn)屬性了。業(yè)內(nèi)比較單純做中藥飲片上市的企業(yè)較少，以四川新荷花上市被否為代表，農(nóng)業(yè)屬性、無法標準化等眾多原因是阻礙這個行業(yè)發(fā)展的制約因素。
發(fā)展方向和投資機會：
中藥飲片加工現(xiàn)代化、規(guī)范化是趨勢，目前滿足上市標準的純粹的第一梯隊的中藥飲片企業(yè)也還在準備謀求上市。隨著第一梯隊大企業(yè)的上市，就會迎來各種收購兼并。
四、藥廠
細分行業(yè)存在的基本邏輯：
藥廠即制藥公司是整個醫(yī)療健康行業(yè)的主要核心之一，包括化藥、生物藥、中成藥、疫苗、血液制品，生產(chǎn)最終面向病人和消費者的產(chǎn)品。從商業(yè)邏輯上來講主要肩負著藥品研發(fā)和注冊上市的職能，是整個產(chǎn)業(yè)鏈上對于藥物本身理解最深的角色，也擔任著一定的藥物推廣和醫(yī)生教育的職能，是整個產(chǎn)業(yè)鏈上價值創(chuàng)造最重要的源泉和驅(qū)動力。
細分行業(yè)里面的典型公司：
整體而言，除了中藥和部分外資禁入的品種之外，外資企業(yè)如諾華、輝瑞、羅氏、賽諾菲等等無論在研發(fā)實力、公司規(guī)模都遠超國內(nèi)醫(yī)藥企業(yè)，在生物藥上更是如此。根據(jù)福布斯發(fā)布的榜單，2015年全球藥企54強中中國僅有5家企業(yè)，分別為復星國際（投資）、國藥（配送）、上藥（配送）、云南白藥（消費品）、康美（貿(mào)易）。國內(nèi)企業(yè)也越來越重視創(chuàng)新能力，以恒瑞為代表的國內(nèi)藥企也逐漸在往創(chuàng)新驅(qū)動的方向發(fā)展。
發(fā)展方向和投資機會：
近年來無論外資還是國內(nèi)藥企整體日子都不太好過，主要原因以GSK商業(yè)賄賂調(diào)查以及藥品招標價格持續(xù)下降為典型。在可預見的短期幾年里面，藥品價格下降是大勢所趨，而藥品銷量和市場占有率仍然將是各個制藥企業(yè)的核心目標。醫(yī)藥研發(fā)創(chuàng)新需要大量的資金投入，注定了只能是行業(yè)的巨頭才能做的事情，以后將會強者更強，而正是因為新藥研發(fā)投入大，包括外資企業(yè)在內(nèi)的制藥企業(yè)均在通過外部合作的方式引進新產(chǎn)品，以這樣方式推進的研發(fā)比例也會越來越大。對于小公司而言，擁有有潛力的新品種將有可能獲得大型藥廠或者風險投資機構(gòu)的青睞。
五、醫(yī)療器械廠家
細分行業(yè)存在的基本邏輯：
醫(yī)療器械是疾病診斷和治療中不可或缺的組成部分，具有代表性的如影像診斷設(shè)備、骨科及植入性醫(yī)療器械等，小到輸液打針、大到開膛破肚都需要醫(yī)療器械，由于貼近臨床，也是產(chǎn)業(yè)鏈上重要的價值創(chuàng)造環(huán)節(jié)。
細分行業(yè)里面的典型公司：
類似于藥廠，醫(yī)療器械廠商里面外資廠商在眾多領(lǐng)域擁有較大的領(lǐng)先優(yōu)勢，如醫(yī)療影像領(lǐng)域的GPS（GE/飛利浦/西門子）。但隨著國內(nèi)政策的鼓勵和國內(nèi)器械廠商技術(shù)水平的提升，該領(lǐng)域進口替代是一個大的趨勢，國產(chǎn)器械民族企業(yè)代表如邁瑞在國際上也有較大的影響力，也在從美國私有化。
發(fā)展方向和投資機會：
在藥廠低迷的背景下，國內(nèi)醫(yī)療器械企業(yè)整體狀況相對更好，一方面由于醫(yī)院和器械相關(guān)的收費項目收費大多按照服務(wù)收費，在去除以藥養(yǎng)醫(yī)的改革背景下醫(yī)療服務(wù)本身對于醫(yī)院而言便顯得更加重要，以診斷為代表的收入在醫(yī)院的比例和絕對量都在上升；另一方面國產(chǎn)器械產(chǎn)商替代進口器械也是政策鼓勵，一些基層醫(yī)院招標已經(jīng)明確不用進口器械。在這樣的大背景下，國產(chǎn)器械和耗材受到投資機構(gòu)的追捧，尤其是技術(shù)含量較高的器械和高值耗材。
六、經(jīng)銷商
細分行業(yè)存在的基本邏輯：
醫(yī)藥流通行業(yè)是整個產(chǎn)業(yè)鏈中的非常關(guān)鍵的一個環(huán)節(jié)，作為重要的中介，它是鏈接醫(yī)藥制造企業(yè)和終端消費者（包括醫(yī)院藥房和零售藥房，以醫(yī)院為主）的橋梁。因為歷史原因，醫(yī)藥流通企業(yè)主要以國企為主，目前形成了全國性的和區(qū)域性的流通企業(yè)。
細分行業(yè)里面的典型公司：
全國性的醫(yī)藥流通企業(yè)如國藥、九州通等，區(qū)域性的如上藥、廣藥等。
發(fā)展方向和投資機會：
規(guī)模效應(yīng)、提升效率、優(yōu)化品種是這個環(huán)節(jié)始終的關(guān)鍵詞，流通配送企業(yè)由于直接面向醫(yī)院，或多或少都有一些醫(yī)藥制造業(yè)務(wù)能夠形成協(xié)同效應(yīng)。目前行業(yè)的大主題是并購，一些區(qū)域性的規(guī)?；钠髽I(yè)也在謀求上市。
七、醫(yī)院和體檢中心
細分行業(yè)存在的基本邏輯：
醫(yī)院和體檢中心存在的必要性就毋庸置疑了。
細分行業(yè)里面的典型公司：
醫(yī)院體系以三級醫(yī)院、二級醫(yī)院、一級及以下醫(yī)院為典型體制，整個體制被詬病的話題已經(jīng)延續(xù)了多年，包括醫(yī)療資源分配不均、看病難看病貴、以藥養(yǎng)醫(yī)、醫(yī)鬧問題等等。值得注意的是鳳凰醫(yī)療在香港上市，總算迎來了民營醫(yī)院第一股。各大體檢公司已經(jīng)在海內(nèi)外完成上市，已然進入寡頭競爭的局面。
發(fā)展方向和投資機會：
無論是公立醫(yī)院還是私立醫(yī)院，相關(guān)的投資和并購已經(jīng)有眾多的產(chǎn)業(yè)和PE資本在布局。和睦家為代表的高端私人診所、春雨醫(yī)生為代表的互聯(lián)網(wǎng)問診和線下診所嘗試、各類想脫離體制的醫(yī)生集團都在試圖打破原有的公立醫(yī)院和醫(yī)生的圍墻，也因此存在各個方向的投資和并購機會。
八、零售藥店和網(wǎng)上藥店
細分行業(yè)存在的基本邏輯：
零售藥店存在的商業(yè)邏輯也不贅述。
細分行業(yè)里面的典型公司：
連鎖藥店該上市的公司也已經(jīng)上市，如海王星辰、同仁堂等為代表的大型全國連鎖零售藥店。但是行業(yè)內(nèi)整體藥店之間的分化較為嚴重，連鎖藥店也擁有濃重的消費屬性，和覆蓋范圍、覆蓋人群、支付能力、競爭藥店數(shù)量等息息相關(guān)。由于行業(yè)較為成熟，大多數(shù)藥店盈利能力一般或者面臨虧損，因此也有行業(yè)巨頭在各地收購連鎖藥店。
發(fā)展方向和投資機會：
連鎖藥店行業(yè)作為成熟行業(yè)，以并購主題為主，近年來互聯(lián)網(wǎng)售藥和移動醫(yī)療等較為火熱，給沉寂的連鎖藥店帶來了一些新元素，如仁和藥業(yè)旗下叮當快藥app能在主要一線城市做到30分鐘內(nèi)送藥上門。大多數(shù)互聯(lián)網(wǎng)售藥企業(yè)的發(fā)展離預期還是有較大距離，實際銷售以計生用品、隱形眼鏡為主，以后的爆發(fā)點在于處方藥互聯(lián)網(wǎng)銷售的放開和電子處方的落地。
九、第三方診斷實驗室
細分行業(yè)存在的基本邏輯：
第三方醫(yī)學獨立診斷實驗室顧名思義是獨立于醫(yī)院體系的醫(yī)學檢驗中心。從分工來看，第三方醫(yī)學檢驗中心從醫(yī)院收集血液等樣本，提供的是專業(yè)化的檢測診斷等服務(wù)，理論上來說可以購買最齊全的最先進的設(shè)備并且配備最專業(yè)的人員從事檢驗服務(wù)出具檢驗報告。所以說這是專業(yè)分工導致的市場空間，但是由于國內(nèi)大三甲醫(yī)院資金實力雄厚，檢驗科又是利潤中心，所以真正外包出出去的檢測要么是利潤空間低的或者很難批量化檢測的或者確實是一些疑難雜癥嘗試一些新的檢測方法。
細分行業(yè)里面的典型公司：
由于第三方獨立實驗室經(jīng)營會有規(guī)模效應(yīng)，國內(nèi)已經(jīng)形成了幾大連鎖的第三方獨立實驗室，如金域、迪安、艾迪康、達安。迪安已經(jīng)上市，金域也也已經(jīng)申報IPO，這個細分行業(yè)目前絕對市場空間相對于整體診斷市場太小，最近幾年成長性也較好。
發(fā)展方向和投資機會：
由于規(guī)模效應(yīng)的原因，以后大型的第三方診斷公司的市場占有率會提升。第三方獨立實驗室承擔了轉(zhuǎn)化醫(yī)學的角色，需要把最新的前沿醫(yī)學發(fā)現(xiàn)應(yīng)用到實踐中來解決臨床問題，所以某些領(lǐng)域的特檢技術(shù)公司會始終具有價值，比如近年來很火的基因測序用于唐氏兒篩查，一項檢驗就足以支撐一個擬上市公司。
十、醫(yī)療信息化
細分行業(yè)存在的基本邏輯：
關(guān)于互聯(lián)網(wǎng)+的話題已經(jīng)深入人心，其實醫(yī)療信息化本身和互聯(lián)網(wǎng)聯(lián)系不大但是又聯(lián)系很大。醫(yī)療信息化存在的基本邏輯就是醫(yī)院的ERP系統(tǒng)，根據(jù)醫(yī)院的不同職能有各種子系統(tǒng)，如HIS、LIS、PACS、EMR系統(tǒng)等等。系統(tǒng)本身沒有互聯(lián)網(wǎng)屬性，對于行業(yè)內(nèi)的公司就是一個ToB的業(yè)務(wù)，需要對于醫(yī)院管理業(yè)務(wù)流程以及軟件開發(fā)實施都比較熟悉，本質(zhì)是軟件公司。
細分行業(yè)里面的典型公司：
細分行業(yè)已經(jīng)比較成熟，也有不少上市公司，如東軟、衛(wèi)寧都已經(jīng)上市。由于醫(yī)院體系相對比較封閉，軟件公司的重要核心競爭力之一又是拿單，所以這個行業(yè)真正能做的好并不容易。和醫(yī)院關(guān)系要好、做的系統(tǒng)要能用、還能盡快的把賬款收回來，還是有一定門檻的。
發(fā)展方向和投資機會：
正是因為醫(yī)院體系比較封閉，所以各個醫(yī)院之間、醫(yī)院內(nèi)部各個科室之間信息孤島的情況比較普遍，還難以做到醫(yī)生面對一個屏幕就能把病人的相關(guān)內(nèi)容全囊括。目前有不少創(chuàng)業(yè)公司試圖解決信息孤島的問題，希望能夠全流程電子化，把電子病歷、診斷結(jié)果、用藥信息等所有流程都整合在一個系統(tǒng)里面，也有試圖將一個區(qū)域的所有醫(yī)院的系統(tǒng)統(tǒng)一化的，都在進行不斷的嘗試。
十一、最后的大邏輯：剛需+人口老齡化
醫(yī)療健康行業(yè)在投資界一直被認為是防守型行業(yè)，主要原因也就是剛需，畢竟身體是革命的本錢，無論男女老幼富貴病窮總是需要治病就醫(yī)。
按照聯(lián)合國的傳統(tǒng)標準是一個地區(qū)60歲以上老人達到總?cè)丝诘?0%，新標準是65歲老人占總?cè)丝诘?%，即該地區(qū)視為進入老齡化社會。根據(jù)該標準，我國已經(jīng)進入老齡化社會，2014 年年末我國60周歲及以上人口數(shù)為21242 萬人，占總?cè)丝诒戎貫?5.5%；65 周歲及以上人口數(shù)為13755 萬人，占比10.1%，首次突破10%。預計2025年我國60歲以上的人口將超過3億。
作者簡介：李陶 人合資本合伙人，主要關(guān)注醫(yī)療健康（醫(yī)療器械、體外診斷、醫(yī)療服務(wù)）和TMT領(lǐng)域（科技、互聯(lián)網(wǎng)、泛娛樂）的成長期投資機會。
信息來源：朗信醫(yī)藥信息
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